Bài học từ cuộc đại lạm phát

Bài phát biểu của ông Jerome Powell, Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed), tại Hội nghị chuyên đề kinh tế Jackson Hole vào tháng trước gần giống như một bản thánh ca chiến thắng mà một thống đốc ngân hàng trung ương tỉnh táo có thể thốt ra. 

Ông lưu ý: "Lạm phát đã giảm đáng kể". "Thị trường lao động không còn quá nóng và các điều kiện giờ đây đã bớt thắt chặt hơn so với trước đại dịch. Những hạn chế về nguồn cung đã bình thường hóa." 

Ông nói thêm rằng, "với việc hạn chế chính sách một cách thích hợp, có lý do chính đáng để tin rằng nền kinh tế sẽ quay trở lại mức lạm phát 2% trong khi vẫn duy trì được thị trường lao động mạnh mẽ". 

Đây là kết quả tốt hơn tôi và nhiều người khác mong đợi cách đây hai năm. Quả thực, thành công trong việc giảm lạm phát chỉ với sự suy yếu khiêm tốn của nền kinh tế thực là một bất ngờ đáng hoan nghênh. 

Powell chỉ ra rằng tỷ lệ thất nghiệp là 4,3% - "vẫn còn thấp so với tiêu chuẩn lịch sử". Tại khu vực đồng euro và Vương quốc Anh, triển vọng kém lạc quan hơn. Nhưng ở đó cũng có triển vọng về lãi suất thấp hơn và nhu cầu mạnh mẽ hơn. 

Như ông đã lưu ý, một trong những lý do dẫn đến thành công này là sự ổn định của kỳ vọng lạm phát dài hạn. Đó là những gì mà chế độ " nhắm mục tiêu lạm phát trung bình linh hoạt" được cho là sẽ đạt được. Nhưng cũng cần nói thêm rằng có một chút may mắn, đặc biệt là về nguồn cung lao động.

Bất chấp những kết quả này, vẫn cần phải rút ra bài học, vì một số câu chuyện được kể về tình tiết này là không đúng. Đã mắc sai lầm khi hiểu về tính kinh tế của Covid-19. Người ta cũng mắc sai lầm khi cho rằng giá cả tăng vọt là do những cú sốc cung bất ngờ. 

Nhu cầu cũng đóng một vai trò. Rất có khả năng những cú sốc lớn về nguồn cung sẽ xảy ra lần nữa, cũng như sẽ có thêm những cuộc khủng hoảng tài chính. Các ngân hàng trung ương phải rút kinh nghiệm từ những kinh nghiệm này ngay cả khi họ tin rằng giai đoạn này đã kết thúc không quá tệ.

Một điểm quan trọng là sẽ hữu ích hơn nếu xem những gì đã xảy ra như một cú sốc đối với mức giá chung hơn là tỷ lệ lạm phát tăng vọt. Do đó, từ tháng 12/2020 đến năm 2023, chỉ số giá tiêu dùng toàn phần đã tăng gần 18% ở Mỹ và khu vực đồng euro, và 21% ở Anh. 

Con số này rất xa so với mức gần 6% được cho là mục tiêu trong 3 năm. Không có gì ngạc nhiên khi rất nhiều người nhận ra "cuộc khủng hoảng chi phí sinh hoạt". Hơn nữa, đây là một bước nhảy vĩnh viễn. Theo mục tiêu lạm phát, đây là những cú sốc đã qua. Điều này không có nghĩa là chúng sẽ sớm bị lãng quên.

Điều quan trọng là bản thân những cú sốc tạm thời về nguồn cung không gây ra sự tăng vọt vĩnh viễn về mức giá chung. Nhu cầu ít nhất phải đáp ứng được - và có nhiều khả năng thúc đẩy - giá cả tăng vọt vĩnh viễn. 

Trong trường hợp này, các phản ứng tài chính và tiền tệ đối với cú sốc Covid-19 đã được mở rộng mạnh mẽ. Quả thực, đại dịch được đối xử gần như thể nó là một cuộc đại suy thoái khác. Do đó, không có gì ngạc nhiên khi nhu cầu tăng vọt ngay sau khi nó kết thúc. 

Ít nhất, điều này điều chỉnh tác động tổng thể của việc tăng giá đối với các sản phẩm và dịch vụ khan hiếm. Có thể cho rằng, nó đã thúc đẩy phần lớn nhu cầu tạo ra sự gia tăng đó.

Nhà tiền tệ học người Anh, Tim Congdon, đã cảnh báo về điều này, như tôi đã lưu ý vào tháng 5/2020. Hãy nghĩ đến "phương trình trao đổi" nổi tiếng của nhà kinh tế học người Mỹ Irving Fisher: MV=PT (trong đó M là tiền, V là vận tốc lưu thông, P là mức giá và T là khối lượng giao dịch). 

Từ quý 4/2019 đến năm 2020, tỷ lệ M3 (tiền rộng) trên GDP đã tăng 0,15 điểm phần trăm ở Khu vực đồng tiền chung châu Âu, 0,17 điểm phần trăm ở Mỹ, 0,2 điểm phần trăm ở Nhật Bản và 0,23 điểm phần trăm ở Anh. 

Đây là tình trạng dư thừa tiền tệ toàn cầu. Milton Friedman đã nói, không có gì chắc chắn hơn tình trạng "thiếu hụt nguồn cung" và mức giá tăng vọt sau đó. Chính sách tài khóa thêm vào ngọn lửa. Đúng, người ta không thể lèo lái nền kinh tế bằng tiền trong thời kỳ bình thường. 

Nhưng một bài báo của Bruegel gợi ý rằng chính trong những điều kiện không ổn định thì tiền có vai trò quan trọng đối với lạm phát. Ngân hàng Thanh toán Quốc tế cũng lập luận tương tự. Vì vậy, không nên bỏ qua sự mở rộng (và thu hẹp) tiền tệ lớn.

Việc mở rộng tiền tệ này chỉ diễn ra một lần: Kể từ năm 2020, các tỷ lệ này đã được phép quay trở lại mức ban đầu khi GDP danh nghĩa tăng vọt. Những người theo chủ nghĩa tiền tệ sẽ dự đoán rằng lạm phát sẽ ổn định như hiện nay. Kết quả đó được hỗ trợ bởi kỳ vọng lạm phát ổn định và ở một số nơi là nhờ nhập cư.

Thực tế là mức giá tăng vọt là do sự tương tác giữa các nút thắt về cung và cầu mạnh do chiến tranh Ukraina gây ra sau Covid-19 và không có nghĩa rằng điều sau là một sai lầm lớn so với các lựa chọn thay thế. Nhu cầu yếu hơn cũng sẽ gây ra chi phí kinh tế và xã hội lớn. Nhưng chúng ta cần phân tích những lựa chọn thay thế đó một cách chặt chẽ, bởi vì những cú sốc lớn có khả năng tái diễn.

Tuy nhiên, quá khứ này đã xong. Vậy bây giờ thì sao? Một câu hỏi lớn là liệu lạm phát trên thực tế có ổn định hay không. Một vấn đề khác là mức tăng lãi suất sẽ bị đảo ngược đến mức nào. Có phải chúng ta đang ở trong một thế giới mà lãi suất sẽ cao hơn vĩnh viễn? Nếu vậy, nỗi lo sợ về giới hạn lãi suất thấp hơn đã biến mất chưa?

Thực tế là các nền kinh tế hầu hết vẫn phát triển mạnh mẽ, bất chấp việc thắt chặt tiền tệ cho thấy điều này có thể xảy ra. Nhưng điều đó tạo ra mối đe dọa đối với sự ổn định tài chính và tài chính trong tương lai: Các khoản nợ mới sẽ đắt hơn nhiều so với các khoản nợ cũ. 

Điều hợp lý là tình trạng già hóa dân số, tỷ lệ tiết kiệm thấp hơn, áp lực tài chính và nhu cầu đầu tư lớn, đặc biệt là về khí hậu, sẽ kết hợp lại khiến nợ công và nợ tư nhân luôn đắt hơn. Nếu vậy, vấn đề tiềm ẩn "cao lâu hơn" này có thể là một cơn ác mộng.

Chế độ lạm phát mục tiêu hiện đã phải đối mặt với hai thử thách lớn – cuộc khủng hoảng tài chính và Covid-19. Nó đã sống sót qua cả hai, gần như vậy. Nhưng nhiều cú sốc lớn hơn có thể sẽ đến, một số thậm chí còn khá sớm.

(Nguồn: FT)