Lãi suất có thể sẽ tiếp tục giảm?

Sau khi NHNN đưa ra quyết định giảm lãi suất điều hành và trần lãi suất cho vay ngắn hạn vào ngày 7/7/2017 vừa qua, câu hỏi nhận được sự quan tâm rộng rãi là: xu hướng lãi suất trong thời gian tới sẽ ra sao?

Nếu nền kinh tế tiếp tục tăng trưởng không như mong đợi, áp lực phải giảm lãi suất sẽ tiếp tục gia tăng. Nếu lạm phát tiếp tục duy trì ở mức thấp, NHNN sẽ có điều kiện thuận lợi để giảm thêm lãi suất, hỗ trợ tăng trưởng. Nhưng nếu đồng USD tăng giá mạnh trở lại trên thị trường thế giới, lãi suất có thể sẽ không được giảm thêm để phục vụ cho mục tiêu ổn định tỷ giá.

Tuy nhiên, còn một yếu tố khác có thể khiến lãi suất điều hành sẽ tiếp tục giảm trong thời gian tới mà NHNN không nói ra. Đó là lượng USD dư thừa trên thị trường.

Kể từ năm 2012 đến nay, cung tiền M1 và M2 tăng trung bình khoảng 20%/năm, cao hơn nhiều so với tốc độ tăng trưởng GDP danh nghĩa. Tỷ lệ M2/GDP đã tăng từ mức 114% năm 2012 lên mức 144% năm 2015. Tỷ lệ tín dụng/GDP cũng tăng từ mức 105% năm 2012 lên mức 128% năm 2015, thể hiện tốc độ tăng tín dụng cũng cao hơn tốc độ tăng trưởng GDP danh nghĩa.

Tốc độ tăng trưởng cao của cung tiền và tín dụng có được một phần là nhờ NHNN bơm VND ra nền kinh tế theo nhiều kênh khác nhau, trong đó có 2 kênh chủ đạo là mua USD và mua TPCP.

Điều đáng nói là trong giai đoạn từ năm 2012 đến năm 2016, NHNN đã mua rất nhiều USD. Giải pháp này cho phép NHNN bơm VND ra nền kinh tế mà không cần quan tâm quá nhiều đến các mức lãi suất điều hành như lãi suất tái cấp vốn hay lãi suất tái chiết khấu.

Nhưng điều gì sẽ xảy ra nếu NHNN đã mua gần hết lượng USD dư thừa trên thị trường? Rõ ràng, trong trường hợp này để mua thêm nhiều USD, NHNN sẽ phải tăng mạnh giá mua vào và có thể khiến cho thị trường trở nên bất ổn.

Những thông tin được công bố gần đây cho thấy, sau khi NHNN tăng dự trữ ngoại hối lên mức 41 tỷ USD vào cuối năm 2016, việc mua thêm nhiều USD có thể đã không còn dễ dàng như trước. Điều này được thể hiện qua việc tốc độ tăng dự trữ ngoại hối đã chậm lại, chỉ đạt 42 tỷ vào giữa năm 2017, cho dù NHNN đã tăng mạnh giá mua vào USD trong 6 tháng đầu năm nay.

Nếu không thể mua được lượng lớn USD như trước đây, NHNN sẽ phải đảm bảo các mục tiêu về cung tiền và tín dụng bằng cách mua nhiều TPCP hơn. Nhưng để mua nhiều TPCP hơn, NHNN sẽ phải tăng giá mua, tức là phải hạ lãi suất điều hành xuống.

Như vậy, nếu giả thiết về lượng USD dư thừa trên thị trường được nêu ở trên là đúng, lãi suất điều hành có thể sẽ tiếp tục giảm. Còn nếu NHNN không giảm lãi suất, nhiều khả năng nền kinh tế sẽ thiếu tiền và mục tiêu tăng trưởng tín dụng 18% sẽ không đạt được.