Gã khổng lồ ngành hoá chất Phốt pho xuất hiện sau M&A

Tăng trưởng mạnh mẽ

 (DGC) vừa công bố báo cáo tài chính quý IV năm 2018 với doanh thu thuần luỹ kế cả năm đạt 6.062 tỷ đồng tăng gấp 9,7 lần cùng kỳ và lợi nhuận sau thuế đạt 882 tỷ đồng tăng gấp 6,9 lần cùng kỳ.

Nguyên nhân chính là (1) kết quả kinh doanh 2017 không hợp nhất DGL, (2) giá bán các sản phẩm chính như phốt pho vàng và WPA tăng, (3) sản lượng phốt pho vàng tăng nhờ hoạt động vượt công suất và hợp nhất Công ty Cổ phần Phốt pho Apatit Việt Nam.

DGC đã trải qua một năm 2018 rất thành công với cả kết quả kinh doanh và giá cổ phiếu đều đạt mức tăng trưởng rất ấn tượng. Do đó trên nền cao như vậy, BVSC cũng có những quan ngại nhất định về việc giá bán có thể sẽ giảm nhiệt làm thu hẹp biên lợi nhuận trong khi năng lực sản xuất của công ty đã được tận dụng tối đa.

Tuy nhiên BVSC vẫn đánh giá DGC là trường hợp đáng quan tâm theo dõi trong năm 2019 dựa trên những điểm nhấn như định giá có vẻ rẻ so với các doanh nghiệp cùng ngành. Việc tăng công suất ở Công ty Cổ phần Phốt pho Apatit Việt Nam có thể mang lại tăng trưởng doanh thu phốt pho vàng và HPO.

Dự thảo giá trị gia tăng với mặt hàng Phân bón nếu thông qua có thể giúp DGC tiết kiệm được chi phí thuế đáng kể. Khả năng Vinachem thoái vốn và DGC chuyển sang sàn HSX. Khả năng tỷ lệ cổ tức sẽ cao hơn mức bình quân 20-30% của quá khứ.

Tuy nhiên về trung và dài hạn, tăng trưởng của DGC vẫn chưa rõ ràng bởi các dự án mở rộng và mới đều rất khó xin giấy phép, bên cạnh các yếu tố khác như chi phí môi trường và chi phí năng lượng ngày càng tăng.

Ước tính tổng giá trị thị trường toàn cầu của các sản phẩm từ phốt pho lên đến hơn 60 tỷ USD với nhiều ứng dụng rộng rãi trong phân bón, thuốc trừ sâu, chất tẩy rửa, phụ gia thực phẩm, chất bảo quản, các loại vật liệu nổ... Hơn 80% doanh thu của DGC đến từ xuất khẩu.

Chuỗi giá trị phốt pho hoàn thiện hơn sau tái cấu trúc. Chuỗi sản xuất của DGC hiện đã có đầy đủ các sản phẩm như phốt pho vàng, axit phốt pho ric nhiệt (HPO) và trích ly (WPA), các loại phân bón (SSP, DSP và MAP), phụ gia thức ăn chăn nuôi (DCP) và các loại chất tẩy rửa.

Ngành công nghiệp tỷ USD

Ước tính tổng giá trị thị trường của các sản phẩm từ phốt pho lên đến hơn 60 tỷ USD. Chuỗi giá trị phốt pho bắt đầu từ việc sản xuất phốt pho nguyên tố hoặc axit phốt pho ric từ quặng Apatit. Từ đó người ta điều chế ra nhiều loại dẫn xuất quan trọng được sử dụng trong phân bón, thuốc trừ sâu, chất tẩy rửa, phụ gia thực phẩm, chất bảo quản, các loại vật liệu nổ...

Do đó có thể nói ứng dụng của phốt pho là cực kỳ rộng lớn và đa dạng. Markets & Markets dự báo thị trường này có thể tăng trưởng đạt mức 76 tỷ USD vào năm 2020.

Sản xuất phốt pho nguyên tố và axít nhiệt đã dịch chuyển sang các nước châu Á. Chi phí điện năng trong quá trình sản xuất phốt pho nguyên tố (phốt pho vàng) có thể chiếm đến 40% tổng giá thành sản xuất (bình quân 14MW điện cho mỗi tấn).

Từ đó người ta mới có thể sản xuất tiếp axít phốt pho ric theo quá trình nhiệt. Do chi phí năng lượng ngày càng tăng cộng với tiêu chuẩn môi trường ngày càng khắc khe, sản xuất phốt pho vàng đã dịch chuyển về các nước như Trung Quốc, Việt Nam, Ấn Độ...

Thay vào đó, các nước phát triển sẽ nhập axít phốt pho ric trích ly (WPA) được sản xuất trực tiếp từ quặng và sử dụng công nghệ hiện đại để tinh lọc. Như vậy, chi phí điện và môi trường thấp vừa là những lợi thế cạnh tranh quan trọng trong ngắn, trung hạn nhưng cũng vừa là rủi ro những rủi ro chính trong dài hạn của ngành công nghiệp phốt pho tại các nước đang phát triển hiện nay.

Hoàn thiện chuỗi giá trị phốt pho sau M&A

DGC tiền thân là Công ty Hoá chất Đức Giang, trực thuộc Tổng cục Hoá chất Việt Nam, được thành lập từ năm 1963. Công ty chuyển đổi sang mô hình công ty cổ phần từ tháng 3/2004 và chính thức niêm yết lên sàn HNX từ tháng 8/2014.

DGC hoàn thành quá trình M&A và tái cơ cấu các công ty con, đơn vị liên kết vào ngày 24/9/2018.Quá trình này có thể tóm tắt thành 2 giai đoạn: (i) giai đoạn 1 là M&A Công ty Cổ phần Hoá chất và Phân bón Lào Cai (LFC) và Công ty Cổ phần Hoá chất Bảo Thắng (BTC) vào DGL; giai đoạn 2 là DGC phát hành cổ phiếu để hoán đổi tăng tỷ lệ sở hữu tại DGL. Như vậy cơ cấu tổ chức của DGC hiện tại như sau:

Kỳ vọng Vinachem sẽ thoái hết vốn trong năm 2019. Hiện tại ông Đào Hữu Huyền, Chủ tịch Hội đồng quản trị DGC là cổ đông lớn nhất nắm giữ 12,16%. Cổ đông lớn thứ 2 là Vinachem với tỷ lệ sở hữu 9,24%. Theo đề án tái cơ cấu công bố vào giữa 2018 thì DGC thuộc nhóm Công ty Vinachem phải thoái vốn hết trong năm 2018 nhưng đến nay vẫn chưa hoàn tất. 

Chuỗi sản xuất của DGC hiện đã có đầy đủ các sản phẩm như phốt pho vàng, axít phốt pho ric nhiệt (HPO) và trích ly (WPA), các loại phân bón (SSP, DSP và MAP), phụ gia thức ăn chăn nuôi (DCP) và các loại chất tẩy rửa. Chỉ có riêng nguyên liệu thô là quặng Apatit thì DGC vẫn phải mua từ các doanh nghiệp lân cận trong địa bàn tỉnh Lào Cai mà chưa có mỏ khai thác riêng.

Triển vọng kinh doanh 2019 có vẻ chưa rõ ràng. Đến nay DGC vẫn chưa chia sẻ về kế hoạch năm tới. Tuy nhiên, yếu tố tích cực và tiêu cực của DGC đang đan xen lẫn nhau trong năm 2019. Cụ thể, việc tăng công suất ở công ty con phốt pho Apatit Việt Nam sẽ giúp cho doanh thu mảng phốt pho vàng và HPO của DGC tăng trưởng trong năm 2019, tuy nhiên tỷ lệ sở hữu của DGC chỉ mới đạt 51% ở công ty này.

Nếu đề xuất phân bón trở thành mặt hàng chịu thuế giá trị gia tăng 5% thì DGC cũng sẽ có thể khấu trừ được một phần chi phí đầu vào. Ước tính doanh thu phân bón của DGC đạt hơn 900 tỷ trong năm 2018.

Nếu dự án bất động sản Khu dân cư Đức Giang kịp hoàn thiện thủ tục pháp lý để triển khai thì DGC có thể sẽ ghi nhận được phần doanh thu từ khu liền kề trước trong các quý cuối năm 2019.

Tuy nhiên, lo ngại giá bán đầu ra của axít có thể sẽ hạ nhiệt trên nên giá bán đã tăng cao của năm 2018. Ngoài ra, căng thẳng về môi trường tại Trung Quốc, một trong những thị trường xuất khẩu WPA lớn của DGC, có thể sẽ tiếp tục kéo sản xuất phân bón (có gốc từ phốt pho) tiếp tục giảm trong 2019. 

Triển vọng

Theo Công ty Chứng khoán Bảo Việt-BVSC, BVSC chưa nhìn thấy tăng trưởng trong trung, dài hạn của DGC nếu chỉ nhìn trên năng lực sản xuất hiện có. Cụ thể, việc xin cấp phép mở rộng hoặc xây mới dự án hoá chất phốt pho tại tỉnh Lào Cai hiện nay là rất khó. Do đó các doanh nghiệp chỉ có thể tận dụng công suất hiện hữu.

DGC đang phải cân đối giữa việc xuất khẩu và sử dụng nội bộ sản phẩm axít trích ly (WPA) để sản xuất các loại phân bón. Do đó, dù DGC có mở rộng công suất các sản phẩm giá trị gia tăng này (ví dụ như dự án phân NPK) thì nó chỉ mang ý nghĩa giúp công ty luân chuyển sản phẩm để nắm bắt các cơ hội trên thị trường. Về mặt tổng thể, nút nghẽn cổ chai vẫn nằm ở công suất WPA – hiện đang sử dụng hết 100%.

Việc quản lý môi trường ngày càng khắt khe và chi phí điện tăng mỗi năm là những rủi ro quan trọng đối với tăng trưởng lợi nhuận của công ty.

Khả năng chuyển sang sàn HSX và tăng cổ tức trong năm 2019. DGC có thể sẽ trình kế hoạch chuyển sàn tại đại hội cổ đông thường niên 2019, dự kiến sẽ tổ chức vào ngày 29/3/2019. Ngoài ra, lợi nhuận giữ lại của DGC đang ở mức 1.155 tỷ đồng cuối quý IV năm 2018. Do đó kỳ vọng tỷ lệ cổ tức năm nay có thể sẽ tăng cao hơn mức bình quân 20-30% của các năm trước.

Định giá DGC có vẻ rẻ so với các doanh nghiệp cùng ngành. BVSC lấy tỷ trọng 80% do nhóm Hoá chất và 20% cho nhóm Phân bón, dựa trên tỷ trọng của từng mảng trong doanh thu của DGC. BVSC tính toán P/E 2018 của công ty đạt 5,4 lần và P/B đạt 1,66 lần thấp hơn lần lượt 17% và 13% so với mức tham chiếu.

BVSC cho rằng, DGC đã trải qua một năm 2018 rất thành công với cả kết quả kinh doanh và giá cổ phiếu đều đạt mức tăng trưởng rất ấn tượng. Do đó trên nền cao như vậy, BVSC cũng có những quan ngại nhất định về việc giá bán có thể sẽ giảm nhiệt làm thu hẹp biên lợi nhuận trong khi năng lực sản xuất của công ty đã được tận dụng tối đa.

Tuy nhiên, BVSC vẫn đánh giá DGC là trường hợp đáng quan tâm theo dõi trong năm 2019 dựa trên những điểm nhấn như định giá có vẻ rẻ so với các doanh nghiệp cùng ngành Hoá chất và Phân bón. Việc tăng công suất ở Công ty Cổ phần Phốt pho Apatit Việt Nam có thể mang lại tăng trưởng doanh thu phốt pho vàng và HPO.

Dự thảo thuế giá trị gia răng với mặt hàng phân bón nếu thông qua có thể giúp DGC tiết kiệm được chi phí thuế đáng kể. Khả năng Vinachem thoái vốn và DGC chuyển sang sàn HSX. Khả năng tỷ lệ cổ tức sẽ cao hơn mức bình quân 20-30% của quá khứ.